Novas orientações da CVM elevam o padrão exigido para o lastro dos direitos creditórios nas operações de securitização

A Comissão de Valores Mobiliários (CVM), por meio de sua Superintendência de Normas Contábeis e de Auditoria (SNC), divulgou, em 3 de setembro de 2026, o Ofício-Circular nº 1/2026/CVM/SNC/GNA (Ofício), que consolida orientações dirigidas aos auditores independentes registrados na autarquia e aos seus responsáveis técnicos. O documento resulta da supervisão exercida sobre os auditores e tem por finalidade orientar a aplicação das normas profissionais de auditoria, mas foi recebido com muita atenção pelos demais agentes de mercado atuantes em operações de securitização e, até mesmo, com certa preocupação por parte de alguns. Isso porque os entendimentos da área técnica da CVM consubstanciados no novo Ofício parecem ter colocado em xeque as operações em que a existência dos direitos creditórios é comprovada exclusivamente com base em documentos acessórios (tais como notas fiscais) e repercutem, ainda que indiretamente, sobre aquelas em que são adotadas metodologias genéricas para definir as amostras de lastro a serem verificadas.

O cerne do aludido entendimento está no item 2.3.1 do anexo ao Ofício, dedicado aos Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) e, “naquilo que lhes for aplicável”, aos patrimônios separados de Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRI) e do Agronegócio (CRA). No referido item, a SNC afirma que a verificação da existência dos direitos creditórios “não pode se limitar à análise de documentos meramente formais ou acessórios” e que a documentação de lastro “deve ser apta a demonstrar, de forma consistente, a origem, a substância econômica, a exigibilidade e os elementos essenciais da relação obrigacional subjacente ao crédito”.

A título de exemplo de documentos acessórios insuficientes para comprovar a existência dos créditos, o Ofício mencionou especificamente as notas fiscais de venda, que amparam diversas operações no mercado para a antecipação de recebíveis pertencentes a cedentes que não emitem duplicatas e que mantêm fluxos de contratação relativamente informais com os seus clientes. De acordo com o item 2.3.1 do anexo ao Ofício, a nota fiscal de venda, desacompanhada de documentação que comprove a efetiva constituição do crédito e a obrigação do devedor, “não deve ser considerada, isoladamente, evidência suficiente da existência do direito creditório”.

Embora seja dirigido aos auditores, o Ofício condiciona diretamente o padrão de atuação das gestoras e securitizadoras, que são as principais responsáveis pela estruturação das operações de securitização e pela verificação dos lastros das cotas condominiais (no caso dos FIDC) ou dos títulos emitidos ao mercado. Na prática, frente às novas orientações, se uma gestora ou securitizadora adquirir créditos amparados apenas em documentos acessórios, o auditor contratado para a realização da auditoria anual do FIDC ou do patrimônio separado em questão não poderá tratar tais documentos, isoladamente, como evidência suficiente da existência do crédito, e, nos termos do Ofício, deverá, com ceticismo profissional, “avaliar a coerência, integridade e suficiência da documentação suporte”. Ao fim dos procedimentos de auditoria, se o auditor concluir pela inexistência dos créditos, poderá propor a baixa dos ativos ou o ajuste de provisões nas demonstrações contábeis, emitir opinião com ressalva ou adversa e avaliar indícios de fraude ou descumprimento regulatório; se não obtiver evidência suficiente para concluir, poderá emitir opinião com ressalva, abster-se de opinar ou, persistindo limitação imposta pela administração, renunciar ao trabalho (item 2.2.9 do anexo ao Ofício), tudo conforme as normas de auditoria aplicáveis.

Desse modo, um problema com a documentação de lastro dos direitos creditórios, nascido na sua originação e ignorado na estruturação da operação de securitização, poderá gerar efeitos danosos somente no encerramento do exercício, por ocasião da auditoria das demonstrações financeiras, quando já não poderá ser corrigido sem maiores custos ou transtornos, o que justifica o interesse do mercado pelo tema. Inclusive, neste ponto, chamou a nossa atenção o fato de o Ofício reconhecer a documentação de lastro como aquela apta a permitir a verificação da “substância econômica” do negócio jurídico subjacente a cada direito de crédito, exigindo, assim, aparentemente, mais do que a própria norma aplicável aos FIDC (a Resolução CVM 175), que definiu, no art. 2º, inciso XVII, de seu Anexo Normativo II, como lastro dos direitos creditórios a “documentação necessária para o exercício das prerrogativas decorrentes da titularidade dos ativos, e capaz de comprovar a origem, a existência e a exigibilidade do direito creditório”. Com efeito, vislumbramos possíveis discussões em sede de auditoria sobre a devida comprovação da substância econômica dos créditos – conceito de natureza contábil, ligado à primazia da essência sobre a forma, que agora o Ofício transporta para uma definição regulatória cuja finalidade, acreditamos, seria assegurar ao fundo o exercício das prerrogativas decorrentes da titularidade dos créditos.

Além disso, o Ofício trata também, no item 2.2.3 de seu anexo, da amostragem no trabalho do auditor, exigindo que a amostra seja representativa da população testada e que o auditor documente os fundamentos técnicos e estatísticos de sua suficiência, visto que “o tamanho e a composição da amostra não podem ser considerados representativos com base apenas em afirmação genérica de julgamento profissional”. Embora essa orientação não se confunda com a verificação de lastro por amostragem facultada ao gestor pelo art. 36, §§ 1º e 3º, do Anexo Normativo II da Resolução CVM 175, uma repercute sobre a outra, na medida em que a verificação do gestor constitui controle que o auditor deve avaliar criticamente e a amostra do auditor, formada de modo independente, pode alcançar créditos cuja documentação não tenha sido verificada, inclusive nas hipóteses em que o regulamento dispensa a verificação em razão do reduzido valor médio dos créditos. Como resultado, nos parece que modelos de amostragem pouco robustos ou dispensas amplas previstas nos regulamentos tendem a ampliar os testes do auditor e a expor as demonstrações financeiras a ressalvas, o que recomenda que tais parâmetros sejam definidos com fundamento estatístico demonstrável, e não apenas por critérios negociais.

Os efeitos das novas orientações sobre as operações de securitização tendem a ser relevantes. Ressalvas e abstenções de opinião dos auditores costumam figurar entre os eventos de avaliação previstos nos regulamentos de FIDC e nos termos de securitização, afetam a classificação de risco e podem dificultar a distribuição de novas séries nas operações que o permitem. Ademais, ajustes e provisões adicionais reduzem o patrimônio líquido e podem desenquadrar índices de subordinação, desencadeando eventos de avaliação ou de liquidação antecipada.

Os FIDC de fomento mercantil com menor robustez documental são diretamente atingidos pelas orientações comentadas neste artigo, pois o custo de obter ou disponibilizar documentação comprobatória do lastro para cada crédito pode inviabilizar parte da originação ou ser repassado ao preço da cessão. Como as orientações do Ofício, embora interpretem normas de observância obrigatória para os auditores, não têm o condão de criar obrigação regulatória nova, não há período de transição para os estoques adquiridos sob a prática anterior, levando à necessidade de adaptação das estruturas jurídicas já no exercício corrente. Em contrapartida, as diretrizes aos auditores devem estimular a migração das novas estruturas para créditos representados por duplicatas, notas comerciais garantidas e outros modelos de originação com o negócio jurídico subjacente documentado.

A resposta mais consistente ao novo Ofício parece exigir atuação dos agentes de mercado, ao menos no plano individual, no sentido de promover uma revisão antecipada, em diálogo com o auditor, dos documentos de lastro e dos parâmetros de amostragem, revisando os regulamentos, termos de securitização e contratos de cessão.

Nossa equipe de Mercado de Capitais permanece à disposição para esclarecimentos sobre o tema.