Em 5 de julho de 2023, a Superintendência de Supervisão de Securitização (“SSE”) da Comissão de Valores Mobiliários (“CVM”) editou Ofício Circular CVM/SSE nº 6/2023 (“OC 6/23”) com o objetivo de complementar o Ofício Circular CVM/SSE nº 4/2023 (“OC 4/23”), que orienta os prestadores de serviços envolvidos na atividade de tokenização de ativos sobre a caracterização de Tokens de Recebíveis ou Tokens de Renda Fixa (em conjunto, “TR”) como valores mobiliários.
O OC 6/23 esclareceu que o OC 4/23 buscou divulgar o entendimento da autarquia sobre algumas características essenciais para que determinadas modalidades de TR se enquadrem como valores mobiliários, com base nas orientações gerais do Parecer de Orientação CVM nº 40/22 (“PO 40/22”).
Conforme o PO 40/22, a oferta ou desenvolvimento de um ativo por meio digital, criptográfico ou baseado em tecnologia de registro distribuído não é relevante para o seu enquadramento como valor mobiliário. Apesar de tais tecnologias não estarem sujeitas, por si só, à regulamentação da CVM, caso os ativos ofertados por meio delas se enquadrem como valor mobiliário, os emissores e a oferta pública de tais tokens estarão sujeitas à regulamentação da CVM.
Nesse contexto, o OC 4/23 se amparou nas orientações gerais do PO 40/22[1] e determinou que um TR poderia ser considerado valor mobiliário caso configurada operação de securitização (nos termos da Lei nº 14.430/22[2]) e/ou contrato de investimento coletivo (nos termos da Lei nº 6.386/76).
O OC 6/23 ressaltou que o OC 4/23 não teve pretensão de exaurir as características que podem enquadrar um TR como valor mobiliário e que a caracterização de determinado ativo como valor mobiliário independe de manifestação prévia da CVM. Portanto, é necessário avaliar se a regulamentação do mercado de capitais é aplicável aos ativos distribuídos. Caso os tokens se caracterizem como valores mobiliários, devem ser respeitadas as normas sobre registro de emissores e sobre ofertas públicas, bem como as disposições sobre intermediação, escrituração, custódia, depósito centralizado, registro, compensação, liquidação e administração de mercado organizado para negociação de valores mobiliários.
Além disso, conforme disposto no OC 6/23, a SSE entende que “tokenização” é “um processo de representar digitalmente um ativo ou a propriedade de um ativo, o que facilita a sua distribuição para investidores”.
Nesse cenário, o OC 6/23 ofereceu orientações detalhadas, sem a pretensão de exaurir o assunto, sobre a classificação das modalidades de TR ofertados publicamente como contrato de investimento coletivo, operação de securitização ou ambos.
Embora, nessas três hipóteses, o TR em questão se sujeite às normas da CVM, no caso em que for equiparado a contrato de investimento coletivo, sem se enquadrar como operação de securitização, está dispensada a atuação de companhia securitizadora.
Nesse contexto, certos TR, mesmo sendo considerados valores mobiliários, podem não se caracterizar como uma operação de securitização se atenderem aos seguintes critérios cumulativos:
- (i) a oferta pública envolve um único direito creditório, por meio de um instrumento de cessão ou algo similar, sem qualquer coobrigação ou retenção de risco pelo cedente ou por terceiro;
- (ii) o fluxo de caixa do direito creditório é transferido diretamente aos investidores, com mínima interferência do cedente ou de terceiros para viabilizar o repasse do fluxo;
- (iii) não existem mecanismos predeterminados para substituição, recompra ou revolvência do direito creditório cedido, nem qualquer coobrigação pelo cumprimento do contrato de investimento coletivo ofertado;
- (iv) não existem prestadores de serviço previamente contratados; e
- (v) em caso de inadimplência, o investidor é responsável por adotar medidas de cobrança, seja judicial ou extrajudicial, e tem a opção de contratar agentes de cobrança.
Ainda, quando houver venda perfeita e acabada de um único ativo (true sale), não se configurará operação de securitização, podendo, a depender das suas características, ser enquadrado apenas como contrato de investimento coletivo.
Em relação ao contrato de investimento coletivo, a SSE entendeu que “o conjunto compreendido pelo ativo (direito creditório), pela oferta pública de distribuição (como token ou através de outro meio) e pela expectativa de ganho (remuneração) para o investidor, como explorado no OC 4/23, pode caracterizar uma oferta de investimento, no mínimo, como de contrato de investimento coletivo, quando não restarem presentes outras condições para a caracterização de uma operação de securitização”.
O OC 6/23 também esclarece que os títulos de ofertas públicas de Cédula de Crédito Bancário (CCB), Certificado de Cédula de Crédito Bancário (CCCB) ou Cédula de Crédito Imobiliário (CCI), quando ofertados individualmente aos investidores e atendidos os requisitos do art. 45-A da Lei nº 10.931/04, são de responsabilidade de instituição financeira ou de entidade autorizada a funcionar pelo Banco Central do Brasil e, conforme o art. 2º, § 1º, da Lei nº 6.385/76, são excluídos da competência da CVM.
No entanto, quando ofertados em “cesta” lastrada em títulos de responsabilidade de instituição financeira, podem se enquadrar como operação de securitização ou contato de investimento coletivo, conforme detalhado na OC 6/23.
Por fim, o OC 6/23 traz informações adicionais sobre a utilização do modelo de crowdfunding, nos termos da Resolução CVM nº 88/22 (“Resolução CVM 88/22”) para a oferta pública de títulos ou valores mobiliários representativos de operações de securitização. De acordo com a Resolução CVM 88/22, em tais casos, o emissor pode ser considerado como um patrimônio separado para todos os efeitos[3].
Assim, o OC 6/23 retificou o disposto no OC 4/23 de forma que, ainda que se trate de emissão concentrada, o conceito de receita bruta do emissor possa ser aplicado ao patrimônio separado (e não ao devedor). Dessa maneira, um patrimônio separado que emita valores mobiliários por meio de companhia securitizadora de capital fechado pode captar até R$15 milhões por ano para o mesmo patrimônio separado, equiparando-se à sociedade empresária de pequeno porte para todos os efeitos da Resolução CVM 88/22.
Em relação ao limite de investimento por investidor, o teto é de R$ 20 mil por ano-calendário para investimentos realizados por investidores em geral. Caso uma parte ou a totalidade desse valor investido seja retornada dentro do ano-calendário, o investidor pode reinvestir a parcela correspondente ao principal do valor retornado ainda no mesmo ano.
É importante ressaltar que tanto o OC 4/23 quanto o OC 6/23 visam dar publicidade às interpretações da SSE acerca das possibilidades de enquadramento do TR como valor mobiliário, não sendo, portanto, regulamentações da CVM.
Esta publicação foi disponibilizada pelo nosso escritório para clientes e colegas. As informações contidas nesta publicação não devem ser interpretadas como aconselhamento jurídico ou opinião legal do nosso escritório. Questões relacionadas à presente publicação poderão ser dirigidas à nossa equipe.
Marcelo Padua Lima
mpadua@cascione.com.br
Karina Ribeiro Delarmelina
kdelarmelina@cascione.com.br
[1] Conforme o PO 40/22, (i) o enquadramento como valor mobiliário de token referenciado a ativo depende, dentre outros fatores, da essência econômica dos direitos conferidos a seus titulares; e (ii) um token pode ser equiparado à operação de securitização, a qual, por si só (ainda que não configure contrato de investimento coletivo), é uma possibilidade de enquadramento de um valor mobiliário.
[2] Conforme o art. 18, parágrafo único, da Lei nº 14.430/22, é “considerada operação de securitização a aquisição de direitos creditórios para lastrear a emissão de Certificados de Recebíveis ou outros títulos e valores mobiliários perante investidores, cujo pagamento é primariamente condicionado ao recebimento de recursos dos direitos creditórios e dos demais bens, direitos e garantias que o lastreiam”. Portanto, a operação de securitização não seria limitada à aquisição de direitos creditórios para lastrear a emissão de Certificados de Recebíveis.
[3]Incluindo (i) para o limite de faturamento de R$ 40 milhões ou R$ 80 milhões (conforme art. 2º, inciso VII e § 2º, da Resolução CBM 88/22); (ii) para o valor máximo de captação de R$15 milhões (conforme art. 3º, inciso I, da Resolução CBM 88/22); (iii) para o somatório da captação total disposto no art. 3º, § 3º, da Resolução CBM 88/22; e (iv) para o prazo de 120 dias de intervalo entre ofertas (conforme art. 3º, § 5º, da Resolução CVM 88/22).